“早点认识他就好了。”当我每次跟朋友提及郑博投资特斯拉的成功案例，大家都这样说。其实，很多人都不知道特斯拉曾经给他带来过沉重的打击。尤其在18年和19年当中有段日子，郑博寝食难安。
郑博原名黄郑博。名字是因为爸爸姓黄，妈妈姓郑。“博”是“博学”的意思。记得刚认识郑博的时候，得知他本科和硕士都是读金融的，便顺口夸了一句“本硕都是科班出身”。他很坦诚地回答“其实，这个是缺陷。” 他认为涉猎比较广泛才能更好地做好投资。从海外深造回国后到现在投资生涯已经走过了20个年头，他与投资一起不断地演化。
自从2018年开始成立自己的基金公司的时候，郑博就开始在二级市场投资特斯拉。从2018年到现在，特斯拉中间经历过“420私有化事件”、“大麻事件”，中美贸易战、Model S销量大幅下跌，到2019年特斯拉推出Model Y、SEC宣布与马斯克达成和解、融资20亿美元，再到2020年和2021年的新冠肺炎、特斯拉中国厂房投产、产量突破50万量、马斯克减持等等。
最痛苦的时候是从2018年12月的高位到2019年5月，半年时间回撤了50%。经历的大幅回撤后，又在2020年迎来持续上涨到1200元。究竟郑博如何能在股价大幅下跌，和大幅上涨中坚持着持仓？为了寻求答案，我对他的投资日记做了些整理：
01，最难的路往往是最正确的路
（以下所有内容都是写在2018-2019年，并发布在弘运盛泰公众号，而不是今天。再重载的时候只针对阅读体验作修改，而没有对内容本意作改动。）
私有化风波
时间回到2018年8月8日。马斯克的twitter突然出现一条推文，声称正在考虑以420美元/股的价格私有化特斯拉。随后不久又推出一条推文，说资金有保证。如此新闻当然会第一时间反应到股价上，当日特斯拉上涨11%，收盘价格为379.57美元。
不久，市场认为这次私有化会失败。股价没有朝着420美元缓慢前行，而是掉头向下。空头开始质疑资金的来源，以及马斯克是否有操纵市场的嫌疑。尽管马斯克在twitter上表示，现在的投资人如果愿意，在私有化之后仍然可以持有特斯拉的股权，但由于很多股东是只能投资公众上市公司的互惠基金，这样的可操作性其实不现实。
郑博投资特斯拉的上半场，2018年7月-2019年7月（数据来源：同花顺iFinD）
大麻丑闻
2018年9月7日，另外一个丑闻出现。马斯克在一个直播节目公然抽大麻，这导致空头群起指责他作为一名CEO行为不端及不稳定的性格特征将毁掉整个公司。坏事接踵而来，SEC也已经开始调查“420私有化”事件，主要调查方向是马斯克是否利用私有化新闻来逼空。这源于马斯克在2018年8月27日已经宣布私有化失败。
由于一连串的丑闻，特斯拉的股价已经来到300左右，和一个月前相比下跌了大约20%。大麻事件后，股价开始下跌到300以下，最低接近250，而这个价格正是MODEL 3大规模上市之前的一个相对平台价格，也是很多特斯拉股票投资人的心理防线。我在股价下到300以后重新开始买入特斯拉，并不介意股价的一时波动！
信念与疑问
往后的一段时间里，特斯拉的股价进入到了一个缓和期。当然，围绕着特斯拉的消息时刻不会停歇下来。一方面，随着10月的到来，好消息接踵而至。在公布了强劲了3季度销量报告之后，特斯拉提前公布了一份实现盈利的季度财报。同时，特斯拉宣布将在中国建厂。另一方面，特斯拉汽车在中国的售价，受关税影响上蹿下跳，而Model S和X两款车由于价格因素在国内的销量大幅下跌。不过，财报中我最看重的自由现金流量表现非常良好，这正是支撑企业未来可持续性发展的关键所在。
“It is all about long term.” 我在特斯拉身上看到了贝佐斯对AMAZON的前瞻性投资、战略性亏损，和自由现金流量最大化的追求。实际上，特斯拉在有大量前瞻性投资的情况下（诸如超充网络建设、汽车芯片的研发等）存在亏损是完全可以理解的，这样的公司关键点在于自由现金流量的表现。
这段时间空头在硬核财报面前暂时消停了一会，但是2019年1季度才是关键：
毛利率：MODEL3会不会在生产规模扩大以后维持20%以上的毛利率？
现金流：特斯拉是否依然卖一台亏一台？
销量：2019年1季度开始美国车主将不再享受到7000美元/台的补贴，这会不会直接导致MODEL3销量在北美的断崖式下跌？
我一边思考这些关键疑问，一边期待这特斯拉的业绩表现进入了2019年。
02，我跪倒在空头面前
空头发力
2019年开年便有两件大事。一是1月7日特斯拉上海工厂正式奠基，作为中国政府引进的一条超级鲇鱼，特斯拉成为第一家在中国享受独资待遇的外国车厂。然而，这个时候，估计大部分投资人都没有预料10个月的建厂的奇迹。多头没有，空头亦然。
然而，当时有个扰动市场的重要因素：特斯拉宣布将关掉所有线下门店，裁员7%，全面转为线上销售以达到低价销售MODEL3。这样的场景，被市场解读为一家公司的“世界末日”。
空头们开始集中火力发声，他们告诉公众这种做法说明特斯拉也许将永远推不出他们那个所谓的3.5万美元基本款的MODEL3，而且随着单车销售价格的不断下跌，特斯拉将再次陷入越卖越亏的境地。股价在争议声中缓慢下跌到300以下，期间杂音还不断地冲击着多头的信息，最刺耳的是SEC的调查不断给到空头各种借口，如传闻马斯克有可能将无法再担任特斯拉的CEO一职。
当时，一个小伙伴YY直接跟我说，特斯拉股价上半年没戏，要等到上海工厂出来以后才能重整雄风。
我半信半疑，不置可否。
没人能真正逃过人性的弱点，正如无人可以抗拒地心引力。所有看好特斯拉的人如坐针毡，如鲠在喉。
悲观的气氛
2019年1季度的销量报告及随后的季报似乎都印着YY的论点。在2018年四季度销量透支以后，北美销量果然大幅下跌。整个销量环比下跌31%，季度亏损再现，自由现金流量也又正转亏损。空头在一系列问题上的质疑在这个季度得到了印证，特斯拉的股价一路走软。（编者：从2018年高位387元，到2019年177元，回撤54%！）
股价成为了空头的舞台。
吉姆查诺斯，这位靠做空安然一炮而红的知名做空专家，开始频繁亮相各类财经媒体，指出特斯拉的股价其实一文不值。
摩根斯坦利的著名汽车行业分析师亚当-乔纳斯在5月21日推出了一份著名的分析报告，指出最差情境下特斯拉的股价将只值10美元。各大财经媒体开始进行“标题党”操作，直接炒作特斯拉只值10美元/股的故事。值得注意的细节是，这位亚当-乔纳斯曾几何时是特斯拉多头，至于何时黑化已经无法追溯。可是，曾经的多头身份反而在公众面前加强了他报告的可信度。
资本市场的情绪非常悲观。
企业在发展
然而，抛开情绪和波涛汹涌的股价，回到事实，让我们看看特斯拉在2019年上半年做了什么。
1月7日，Elon飞到上海参加Gigafactory 3的奠基仪式。（中国奇迹的开始，但当时对股价几乎没有任何正面影响）
1月18日，特斯拉宣布全球裁员7%。（这其实会直接影响到1季报的业绩，但会在随后季度带来明显的效率提升。这让我怀疑市场是否有点迟钝？
2月5日，特斯拉以2.18亿美元发起对电化学公司Maxwell的收购邀约。（把在加拿大的一次收购联系起来，预示着也许之后特斯拉会自己制造电池。进一步巩固核心竞争力。）
3月1日，特斯拉发布涵盖标准/标准Plus版Model 3和Autopilot、销售与服务体系的发布及调整计划。（提升效率的步骤之一）基础版Model 3定价3.5万美元。
3月15日，特斯拉推出Model Y。（进入一个比MODEL3所在更大的细分市场，且由于多达70%的零件共享，单车价格又高10%，意味着更高的毛利率）
3月21日，马斯克内部全员邮件预警“史上最严峻的交付挑战”。（销量其实并没有因为北美补贴退坡受到冲击，1季度的表现主要受到季节因素影响）
4月23日，特斯拉发布AI芯片（非常明智的前瞻性投资，直接提升特斯拉的护城河，汽车界“苹果”的地位更加显著）
4月24日，特斯拉Model S/X改款发布。
4月27日，SEC宣布与马斯克达成和解。马斯克不再担任特斯拉董事长，并且在发布TWITTER之前需要公司律师许可之后才能发布。（马斯克潜在不能担任CEO的雷被排除）
5月2日，特斯拉宣布发行272万股股票(总价值6.5亿美元)，以及13.5亿美元可转债，共计融资20亿美元。（华尔街用实际行动说明他们不相信“一文不值”和“10美元”的鬼话）
简单来说，企业一直在发展！可是，股价下跌带来的焦虑感是真真切切的。YY在某个夜晚发出一条微信，声称特斯拉的持股感受真是太差了。
深有同感，但无言以对。特斯拉每天开盘以后都是红的（美股那边绿的上涨，红的下跌）。各种投资群关于不看好特斯拉的声音逐渐变成主流。同时，每到股价走低的时候就有人把段永平曾经不看好的特斯拉的事情拿出来说事，仿佛这样就能证明他也是段永平一样。
背痛的时候
索罗斯说过，真正重要的投资决定，都是在后背疼痛的时候做出来的。
终于，我背疼的几个晚上来临了。某个夜晚，我竟然跪倒在空头的强大面前，在217美元的价位卖出了手上10%的特斯拉股票。
不过，转天我在205的位置又把这部分筹码买了回来。这段时间基本上唯一可以做的事情就是默默的慢慢的买入特斯拉股票，然后计算一下自己可能成为”SB”的概率。
我忽然想起了当年一个失败的投资案例-页岩气生产商切萨皮克能源。我的买入成本在16美元/股，斩仓的时候是12美元/股，如果一直持有现在的股价是0.95美元/股。
我反复问自己为什么特斯拉不会成为切萨皮克能源？
03黑暗中前行的答案
答案在于企业基本面的深度认知和产品认知。我是特斯拉的深度用户。在黑暗时期，除了基本面的深入认知，对产品力的了解也是理顺情绪的重要基石。最后，凡事莫过于概率。只要是高胜率，风险可控，便是理想投资。
郑博投资特斯拉的下半场，2019年5月-2020年4月（数据来源：同花顺iFinD）
特斯拉2018年年报解析
2019年2月19日，特斯拉公布了2018年年报。从2014年的销售额31亿美元，增长到了2018年的210亿美元，期间翻了7倍。而到2018年3季度开始，特斯拉从GAAP/NON-GAAP/FCF3个角度实现了实质性盈利，这很大程度上归功于MODEL3的量产（在2018年美国本土卖出了15万辆），以及不断下降的生产成本。
作为特斯拉长期的坚定支持者，我把对特斯拉2018年的表现及未来展望记录下来，作为未来投资决策的一个备注。
未虑胜，先虑败。有几个核心问题可能是是特斯拉未来会失败的因素，列出如下：
1、竞争，即很多人认为2020年始有大量的以BBA为首的汽车厂商会推出更多的电动车与特斯拉展开竞争。特斯拉将会在激烈的竞争中沦为一家普通电动车厂商。如果这个逻辑正确，意味着特斯拉现在估值偏贵。关于这一点，归纳在特斯拉与传统汽车厂商的区别一并讨论。
2、成本高居不下，特斯拉无法将成本推低至35K版本的model 3量产后，依然能实现盈利。这也是目前市场的一个质疑点。这一点比第一点更致命，因为这将影响特斯拉的成本和市场份额。可是，这取决于量产的进度。只要执行力足够，企业有相当大的把控权。
3、流动性压力，随着自由现金流转正，这一点使特斯拉至败的可能性最低。有些空头觉得自由现金流转正是暂时的，但是我看不到它再次恶化的可能性。只要量产持续按计划提升，这不是问题。
4、估值逻辑，按照传统汽车公司估值，还是一家高科技公司，这对特斯拉股价定价将构成很大的差异。对于这一点，我倒没有疑惑。毕竟传统汽车的软件实力和特斯拉相比应该有很大的差距，商业模式也不一样。下面，我会阐述特斯拉与传统汽车厂商的区别。
特斯拉是新物种
目前海外传统厂商的估值大概在10-12倍左右。以目前全球汽车行业龙头丰田为例。市值为1700亿美元左右，市盈率在10倍出头。因此如果特斯拉仅仅被定义为一家汽车股，那么势必面临估值偏贵的状态。在这里，我按照自己的理解来梳理特斯拉为什么能以科技股的估值来计算。
1、特斯拉是一家软硬件结合的公司
支持特斯拉的人，往往把特斯拉对标当年进入手机行业的苹果。这其中的原因在于，和苹果一样，特斯拉也是在全方位的创建一个生态链，而不仅仅是生产一款手机。
在我看来，这个“智能”，其实是比“新能源”更加重要的标签。由于特斯拉从一开始就是根据其电气化特点结合智能正向开发，从2012年至今，已经实际量产了3款产品，学习曲线大幅下降，且其系统已经来到第9代，辅助驾驶功能迭代到第三代，而其现在北美推出的“Auto on Navigation”功能已经接近L3的水准。
目前从全球范围看，真正能做到全车“OTA”的，目前其实还只有特斯拉。从硬件核心技术上看，特斯拉和比亚迪基本上是市面上在所有重要环节均掌握核心技术的公司。当然，比亚迪在软件与硬件的结合方面和特斯拉相距甚远。
特斯拉目前在BMS、电池技术、三电等各个方面均在行业保持领先位置。作为智能汽车的两大关键之一的AI芯片和不断迭代的软件，将使得model3在智能方面获得巨大的护城河。这类似于苹果当初通过购买芯片公司自行开发芯片，以及强有力的IOS系统铸成的护城河是一个逻辑。
最后，特斯拉在最近完成了对MAXWELL的并购，这很有可能是特斯拉在电池及超级电容等一系列领域扩大自己的优势。
2、辅助驾驶是特斯拉的标签
尽管业内一直认为自动驾驶领域的王者是谷歌旗下的Waymo或者是通用汽车旗下的cruise，但是不容置疑的是，只有特斯拉的辅助驾驶功能在客户心目中形成了口碑。根据我自己的驾驶体验，特斯拉基本可以在环线、高速等路况较不错的情形下接管80%的驾驶行为，并且客户体验良好。目前特斯拉走的是渐进路线，而Waymo走的是一步到位至L5级别的自动驾驶的路线。如果单单从客户的角度来说，特斯拉的存在感要强很多，因为渐进路线一是保障了其功能的商业用途，第二是为特斯拉积累了业内最核心的辅助驾驶数据。
3、OTA
这是目前特斯拉和其他汽车厂商最鲜明的区别之一。按照我现在的了解，目前能够做到整车OTA的汽车厂商只有特斯拉，其他受困于软件能力不足或者是在研发的时候没有进行正向开发，而无法像特斯拉一样进行定期及不定期的软件升级。一个典型的例子是MUSK曾经利用软件升级将MODEL3的刹车距离缩短了6米。这类功能优化如同苹果通过软件升级优化照相功能在汽车领域的翻版。
4、直营销售网络
这也是特斯拉与传统公司相比独有的优势。在我看来，前互联网时代，由于信息沟通成本过大，分销网络是传统汽车厂商一种必然的选择。
然而，到了后互联网时代，特斯拉开始采用邮件+密码的账户体系来建立客户社群，再加上云技术的应用，实际上特斯拉可以全方位掌握客户的使用习惯及客户体验，并进一步提升其软件优化能力。这种网络的开发无疑在刚开始会给特斯拉带来相对较大的成本压力，但是显然特斯拉认为把中间商踢开直接掌握用户是互联网时代产品迭代应用开发的关键。
我认为直销网络在特斯拉生产出35K版本的MODEL 3之后将发挥显著的护城河作用。传统厂商由于原有利益过于庞大可能无法顺利的实现从分销到直营的转变，或者它们并不认为这一点是关键所在。
5、超级充电网络
MODEL3用户享受不到免费的超冲，但是2元/KWH的成本仍然将远远低于燃油。特斯拉另外一个显著的特点是在全世界建立了一个规模庞大的超冲网络，相比之下其他各家公司都可能还只是刚刚开始。
6、关键字总结
所以，和传统厂商相比，特斯拉在电动车领域的布局可以用星辰大海来形容。核心关键字是OTA、AI芯片、BMS（电池管理技术）、直销网络、超级充电桩网络、自动驾驶。而其他厂商对其的模仿往往都是局部的，要么局限于过往经验及利益（以BBA为代表），要么沉迷于获得补贴而没有正向开发电动车从而浪费了先发优势（国内某些不争气的电动车厂商），要么局限于技术能力的沉淀不足（以互联网造车势力为代表）。
以上解决了特斯拉被挑战的4大原因里面中其中3大原因。剩下第2点有待时间证明。概率看上去是偏向多头一方。
吃两颗阿士匹灵并等待
当时，在仔细推敲各个参数后，DCF模型计算出来的保守估值应该在337美元/股（具体推断看延伸阅读）。然而，市场价格在2019年5月最低为177元。究竟我成为SB的机率是多少？对于延迟反馈，有人说：不要着急，先吃两颗阿士匹灵并等待。
在最差的2019年5月，事情不知不觉发生了变化。环顾战场，最硬核的多头Cathie Woods和Ron Baron都在。多空双方都在等二季度销量报告以及财报的表现来进行下一步的动作。好消息是，销量创造了历史，超过了2018年4季度；坏消息是，财报继续亏损。然而，我最看重的自由现金流量是正的。值得注意的是，特斯拉在过去4个季度中已经有3个季度的自由现金流量是正的。
特斯拉在股价回到260美元以后再次面临下探。可是，这次不一样。自由现金流转正增强了我的信心，这轮下跌最终帮助了我们，我们的基金产品先后募资完成开始建仓，分别在230及，240左右买入了特斯拉。最初我只是买了5%的仓位，但是在仔细思考之后将其他新能源汽车的股票卖出，转而全部买入特斯拉，这样在组合中占据了10%的仓位。
所以你看，很多时候你的敌人其实是你的推手。你要感谢他们。
新一季财报出炉了，在MODELS/X销量下跌的情况下，特斯拉的毛利率开始回升并恢复盈利，空头关于特斯拉无法盈利的观点在现实面前被证伪。
后面的故事开始变得充满喜感。上海工厂经历10个月建设奇迹般即将投产，Cybertruck的推出及订单意外高涨。特斯拉证明了量产的能力，也就是第2点的挑战被攻破。最终击溃了空头的防线。
从此，特斯拉的发展就会一帆风顺吗？
我不敢过于乐观，但一个不可忽略的重要事实是，截至到2019年3季度，过去5个季度中有4个季度自由现金流量是正的。基本可以判断特斯拉走在一条可持续自我发展的道路上。因此我估计股价会借势去到一个新平台，至于是否能继续上涨取决于企业如何应对未来的挑战。当然作为人类，我仍然会下意识的计算下自己成为“SB”的概率。
在股价的惊涛骇浪中，特斯拉成长了，我也成长了。感谢小伙伴YY帮助，使我成为意志坚定的那群人，并有幸为投资人创造了价值。
04马斯克减持
马斯克减持特斯拉
马斯克表示，「最近有很多人认为未实现收益是一种避税手段，所以我建议出售10%的特斯拉股票。你们是否支持这项提议？」马斯克还表示，「无论结果如何，都将遵守这次投票的结果。要注意的是，我没有从任何地方拿现金工资或奖金。我只有股票，所以我个人纳税的唯一方法就是卖出股票。」
最近关于马斯克减持特斯拉的事件，郑博觉得对企业未来没有影响，“这个事情的解读不应该是马斯克真的想套现。原因有三：第一，这次Musk预计总共卖掉只有其持有的10%股份，大部分用来缴纳期权执行的税款，理由合理；第二，之前所有科技股公司都经理了这个过程，包括亚马逊、微软、苹果等，但是最终决定股价的是公司基本面；第三，他没有工资是实情，大部分交税后，剩下作为个人所得也是人之常情。”
对于特斯拉的未来展望
“那么特斯拉有目标价吗？”郑博并没有直接回答。他强调：“目前公司的经营基本面还在不断改善。我们现在给特斯拉定的是核心底仓不低于10%。” 他认为，特斯拉的未来很难定义，但这正是他投资特斯拉的核心原因。比如，在特斯拉AI日，最后看到了一个人形机器人叫Teslabolt。这是源于特斯拉利用AI技术开发自动驾驶的过程中，可能已经成为Musk所说的拥有最好实用AI技术的公司，因此特斯拉的汽车不过是有四个轮子的机器人而已。又比如特斯拉也有可能成为绿色能源时代最好的一家能源方案解决公司。郑博看重的其实是，特斯拉团队不断演化的能力。
对于特斯拉的未来展望，郑博总结：“我认为我们正在很多前沿技术落地的前夜，而特斯拉正是促成这一质变的最优秀的科技团队之一。我们实际上在投资世界上最好的科技团队。”
05投资最重要的事
郑博的务实和不断学习的精神，让我想起霍华德·马克斯(Howard Marks)《投资最重要的事》其中一段：“为取得卓越的投资结果，你必须对价值有深刻的洞察。因此，你必须学会别人不会的东西，以不同角度看待问题，或者对问题分析得更到位 – 最好三者都能做到。…… 只有拥有良好的价值感，你才能培养在资产价格高涨并且人人认为会永远上涨的时候获利的纪律，或在危机时甚至价格日益下跌时持仓，并以这些情况下获利的目的，你对价值的估计必须准确。”
感谢郑博，让我分享他的投资经历。让我们在日后面对贪婪和恐惧的时候，多了一个参考案例。正所谓“心上学，事上练”，祝愿郑博和大家，学有所成，不断进步。
最后，您有投资过新能源汽车吗？或者在投资的过程有什么印象的经历？欢迎分享到留言区。再见。
声明
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